4 Pilastri e 0 Fondamenta

Dear non-Italian reader,
Nothing for you here today.
I couldn’t drum up anything interesting this week—not even something I’d pretend to care about. So I dipped into the grab bag of local nonsense.
It’s an Italian thing. Some culty personal finance stuff.
Count yourself lucky.
This strain of magical thinking seems safely quarantined to that same country that claims atheism while shutting down for a week because some old guy croaked. If you still attempt to read it, beware, I am not referring to Bernstein here: a local dude stole his line.

I miei compari di podcast probabilmente mi odieranno per questo post.

Lo so gia’.

Ho sempre rifiutato di fare una puntata sui problemi di una certa teoria sulla finanza personale. Facendo una puntata a settimana, abbiamo quello che gli inglesi chiamano “limited real estate space”. Non lo voglio sprecare con un temone con quello che, spero!, interessi poche persone. Pero’ oggi sono a corto di idee…e qui lo spazio e’ illimitato.

Allora facciamo così: parto dalla fine.
Dall’ultimo pilastro della teoria, l’unico che, se ti impegni tanto tanto a crederci, ha un po’ ciccia.
E per restare in tema di “andare al contrario”, partiamo dal momento in cui la vita finanziaria di uno sta tirando gli ultimi colpi: l’avvicinarsi della pensione.

In teoria, dice che se ti servono i soldi nei prossimi 10 anni, non devi averli in azioni.
Ok.
Quindi a 10 anni dalla pensione cominci a vendere un po’ di azioni. O comunque smetti di allocare nel quarto pilastro, se stai risparmiando abbastanza, e ti prepari a coprire il primo anno di spese da pensionato. Quello che ti aspetti saranno le tue spese, inflazione inclusa. Facciamo finta che questo sia semplice.

“E la pensione INPS?”, mi dirai.
Se ipotizziamo che la pensione non riuscira’ a coprire tutte le spese, facile da pensare, il ragionamento vale. E più l’assegno si restringe, più devi fare affidamento su questo ragionamento.

Continui cosi’ per altri 9 anni: in pratica e’ lo stesso concetto del glidepath senza saperlo. Fin qui nulla di male.

Al raggiungimento della pensione, avrai un portafoglio obbligazionario con duration pari a circa 4 anni e mezzo (la scadenza media del portafoglio e’ 5 anni) e ammontare uguale a 10 anni di spese. Da qui in poi lo userai per pagare le spese, giusto?

In realta’ no, a meno che qualcuno non venga a dirti quando morirai esattamente (E, diciamocelo, sarebbe anche un po’ triste). Quello che succedera’ e’ che ogni anno venderai azioni per finanziare le spese correnti (piu’ un pezzettino per compensare l’aumento di inflazione previsto nei prossimi 10 anni). Con il bond che scade dovrai infatti comprare un nuovo bond con scadenza 10 anni, ma con nozionale piu’ alto per via dell’inflazione.

Certo, puoi raccontarti che i bond coprono le spese e che vendi azioni solo per reinvestire nel terzo pilastro. Ma alla fine della fiera stai vendendo azioni per vivere.

In pratica, sei andato in pensione con un portafoglio quasi totalmente azionario.
Con un secondo fondo di emergenza pieno di bond che non toccherai mai. A meno che, ancora, non ti venga detto in sogno quando morirai.
Dico quasi 100% azionario perche’, se hai sovrastimato l’inflazione, il terzo pilastro ti restituisce qualcosa.
Se l’hai sottostimata, dovrai integrare ancora di piu’ con il quarto.

Il punto vero?
Non sai quanto puoi permetterti di spendere ogni anno senza rischiare di rimanere a secco, col portafoglio vuoto.
Il famoso “safe withdrawal rate”.
Non ne hai idea.

Potevi studiarlo, eh.
Potevi approfondire.
Ma ti sei accontentato di guardare due video su YouTube.
E ora ti ritrovi qui, nel buio. Anzi, molto probabilmente non sai nemmeno di averlo, questo problema.

Perche’ tutto questo e’ diverso da un portafoglio con X% azioni e Y% bond

Quando hai due asset e le proporzioni devono restare uguali, il gioco è semplice:
vendi un po’ di azioni, quando salgono tanto, e compri bond.
Quando le azioni crollano, vendi bond per comprare azioni.
Come una bilancia che cerchi sempre di tenere in equilibrio.

In questo caso invece è diverso:
hai un certo numero di bond che devono restare fermi lì. Sempre lo stesso ammontare.
Se le azioni vanno su, non è che ti metti a venderne di più. Vendi sempre quella solita quota (in termini reali).

Eppure…
Internet è piena di studi (quelli fatti seriamente, peer reviewed e cazzate varie) che ti dicono che andare in pensione con tutto il portafoglio in azioni è rischioso.
Molto più rischioso di avere un mix di azioni e bond.
[Certo, se per te un crollo del 90% dei tuoi risparmi è solo “una giornata storta”, allora sì, puoi dare retta a Cederburg e andare full-azionario.]

Per semplicita’, torniamo dal nostro amico PortfolioCharts:

Nel caso del 60/40 ‘Italiano’, ti faccio pure la concessione di fare il 40 full-BTP e il 60 Equally Weighted tra US e non-US:

Un 60/40 semplice semplice ti garantirebbe di poter spendere il 18% in piu’ all’anno rispetto alla ricetta che ti hanno dato. Ma tu non lo sai. Perche’ evidentemente non e’ una cosa importante da sapere…

Questo e’ ovviamente solo l’esempio piu’ comune, e facilmente comprensibile per tutti, sui benefici della diversificazione vera, quella che tiene conto di diversi risk premia. Se sei interessato ad approfondire le problematiche nell’usare solo azioni e bond, leggeti il resto del blog.

Riserva

“Vabbe’ ma siccome ho 10 anni spese salvate nei bond, se il mercato azionario scende tanto, posso evitare di vendere le azioni e aspettare che il mercato si riprenda usando nel frattempo i bond che scadono.“

Frateme, non sei il primo che ci ha pensato. Il problema e’ che funziona pure peggio che avere tutto in azioni.

Un 60/40 fatto male

Se parto pensando che ogni anno spenderò il 4% del mio portafoglio, all’inizio della pensione mi ritrovo, guarda un po’, con un bel 60/40.
Come da manuale.

Solo che… fatto peggio.

Perché il bello del classico 60/40 è che ogni anno puoi scegliere. Prendi soldi dall’asset che è andato meglio. Un anno vendi un po’ di azioni, l’altro magari un po’ di bond.
È il famoso potere del ribilanciamento, se non fosse chiaro.

Qui invece no.
Qui vendi sempre, solo, azioni.
Sempre quelle.
Sempre così.

Certo, se ti va di culo, le azioni esplodono e ti ritrovi ricco come zio Paperone.
Ma se ti dice male, le azioni si sgonfiano come un palloncino bucato, ti ritrovi con la parte azionaria a zero…
e da lì hai dieci anni contati.
Dieci anni secchi per spendere tutto e, possibilmente, anche per morire.

Ah, che serenità la pensione…

[per i meno tecnici, il problema dei bond quando si e’ in pensione e’ che non generano alcun upside. Non possono generare upside per definizione…a meno che non venga la deflazione in tuo soccorso]

Dovro’ soltanto reimparare a camminare

“Vabbe’ pero’ funziona bene nella fase si accumulazione del capitale”

In realta’ no, perche’ l’azionario e’ troppo volatile. Pensi di restare investito 35+ anni ma non e’ cosi’:

• accumulando capitale nel tempo e dovendo iniziare a ridurre (smettere di allocarci, nel migliore dei casi) l’azionario a partire dai 55 anni, il grosso del tuo investimento resta impiegato per un tempo non poi cosi lungo
• senza contare che inizi ad accumulare veramente molto piu’ tardi per colpa degli altri 3 pilastri (dopo approfondiremo questi problemi)
• la sequenza dei ritorni diventa quindi rilevante: ci saranno persone fortunate, a cui andra’ bene, ed altre che invece vedranno ritorni molto piu’ bassi di quello che si aspettavano (il discorso della botta di culo nella sequenza dei ritorni diventa ancora piu’ preponderante se nel mezzo del viaggio ti becchi l’eredita’ dei tuoi)

La formula da tenere a mente e’:

La media geometrica e’ il risultato che ti porti a casa EFFETTIVAMENTE con i tuoi investimenti NEL TUO SPECIFICO caso. Mentre la media aritmetica e’ quella che, praticamente, vedi sbandierata in giro, quel famoso 7-8%/anno che dovresti ottenere restando investito 20 o piu’ anni, nel caso delle azioni.

La differenza tra le due e’ data dalla volatilita’ del portafoglio in cui stai investendo. Come si capisce dalla formula, meno volatile e’ il portafoglio, piu’ breve sara’ la distanza tra quello che pensavi di ottenere e quello che hai ottenuto effettivamente.

In altre parole, la distanza nei redimenti che ti porti a casa tra portafogli con una volatilita’ piu’ bassa e il 100% azionario e’ minore di quello che ti aspetti.

Questo e’ importante perche’ parecchie persone pensano che un portafoglio diversificato, nel lungo termine, serva solo a ridurre i rendimenti. In realta’, un portafoglio diversificato ha questi vantaggi:

• ti fa rischiare meno che la tua PARTICOLARE sequenza di ritorni, le tue circostanze che non puoi controllare (tipo quando sei nato), sposti il tuo piano rispetto a quello che ti aspettavi di ottenere
• passando meno tempo in drawdown, ed avendo un profilo di drawdown meno spinto, riduce il rischio di dover far fronte a spese inaspettate “vendendo sui minimi”. Questo e’ importante perche’ non sei tu sfigato, shit happens come direbbe Forrest Gump. MA, a differenza dei vari fondi di emergenza e cazzate varie, qui i tuoi soldi nel frattempo lavorano (lo fanno in maniera superiore all’inflazione. Smanacciarsi in mezzo ai pantaloni perche’ la banca X ti da il 4% quando l’inflazione sta al 5% aumenta solo il costo dell’oculista).

Che senso ha imparare una teoria che pure l’autore sa essere gia’ zoppa in partenza?

Mi ricorda un po’ quelle persone che erano piu’ alte della media…alle medie…e quindi a basket li facevano giocare da 4 e 5, spalle a canestro e movimenti relativi (si, lo so, oggi fortunatamente il mondo e’ cambiato. Se volete un esempio piu’ attuale e non da boomer quale sono, pensate a quelli che si ritrovano a 20 anni a dovre cambiare completamente meccanica di tiro). Poi quando fanno il salto di qualita’ e giocano con gli adulti, si ritrovano ad essere tra i piu’ bassi e gli mancano totalmente i fondamentali per giocare. Carriera rovinata a meno di sforzi sovraumani.

Alla fine, sti soldi li dovremo spendere, no? I 4 pilastri sono invece la ricetta migliore per prendere la massima esposizione su entrambe le code: se le cose vanno male, finisci in mezzo ad una strada. E quando vanno bene, ti ritrovi ad essere il piu’ ricco del cimitero.

Se invece impari ad usare portafogli diversificati, questa e’ una skill che ti porti dietro per tutta la vita. E che torna utile sia nella fase di accumulazione che quella di decumulazione (la pensione).

Prendi come esempio di portafoglio diversificato il Golden Butterfly. Il ragionamento vale per qualsiasi portafoglio BEN diversificato, il Golden Butterfly e’ solo un esempio che credo sia familiare a tutti.

Se la preoccupazione che hai e’ quella di non riuscire a generare abbastanza ritorni nella fase di accumulo, ci viene in soccorso una cara, vecchia amica: la leva finanziaria.

[per tutti quelli a cui si spegne il cervello non appena leggono “leva”: non sto dicendo che e’ obbligatorio usarla, anzi. Questa e’ solo una dimostrazione della stupidita’ analogica nel vedere un investimento come 0 o 100. La mia domanda tipica agli stan del 100% azionario e’: ok, ma allora perche’ proprio 100? Perche’ non 105%? o 110%?]

Ecco un esempio di Golden Butterfly a leva 1.5:

Aggiungo pure i rolling returns cosi’ eviti di chiederli:

Come vedi, la definizione tecnica e’ che il portafoglio diversificato spacca il culo al portafoglio azionario sotto ogni tipo di metrica.

Come costo della leva finanziaria ho usato 1.5%, il tier piu’ costoso di Interactive Brokers. Ci sono tuttavia vari modi per ottenere la leva in maniera molto piu’ economica:

• usare ETF che hanno una leva implicita (vd NTSX e NTSG, dove il costo della leva e’ attorno a 0,4%)
• usare il mutuo per la casa. Qui hai il vantaggio aggiuntivo che il costo e’ variabile ma solo al ribasso (surroga)
• usare credit lombard piu’ economici (FIneco costa 1% se non sbaglio)
• usare i futures (il costo della leva e’ pari a quello degli ETF del primo punto, ti risparmi il TER ma devi gestirti i margini)

“si pero’ questo e’ un periodo relativamente corto per farsi un’opinione”

Per andare ulteriormente indietro nel tempo, devo ‘sacrificare’ la parte small cap value. Che in teoria dovrebbe peggiorare la performance del portafoglio diversificato:

Il problema piu’ grande, anche in fase di accumulazione, di un portafoglio 100% azionario e’ questo:

In due occasioni ha perso il 40% e una volta e’ arrivato a perdere quasi il 60%. Questo per ricordare che oggi c’e’ gente che sta impazzendo per un ribasso del 20%. Hai voglia a mettere la testa sotto la sabbia quando meta’ di quello che avevi e’ sparita.

La mia e’ solo una considerazione per dire che esiste un modo per ottenere i rendimenti senza questo mal di stomaco, al di la’ del fatto che poi uno sia bravo o meno a ‘distrarsi’ e…ad avere il culo di non aver bisogno di quei soldi proprio mentre il mercato e’ giu’.

Il punto non e’ battere il mercato azionario.

Il punto e’ che il mercato azionario e’ UN SOLO strumento nella tua cassetta degli attrezzi; e’ come fare i lavori in casa usando solo il martello o solo il cacciavite. Perche’ complicarsi la vita quando si hanno a disposizione una varieta’ di strumenti?

Il vantaggio di un portafoglio diversificato abbinato ad un certo livello di leva (che ricordiamo puo’ anche essere minore di 1) ci permette di customizzare il livello di rischio (o di rendimento) che vogliamo ottenere in quel particolare scenario di vita. Siamo giovani e vogliamo piu’ rischio ? Lever UP. Siamo vicini alla pensione e vogliamo meno rischio? Lever DOWN.

Il vantaggio fondamentale di questo approccio e’ che durante la nostra vita finanziaria impariamo a prendere confidenza con i singoli elementi del portafoglio ed il portafoglio nel suo insieme.

Se hai passato gran parte della tua vita ad investire solo in azioni e quando hai 60 anni arrivo a dirti di comprare dell’oro, molto probabilmente mi mandi affanculo. Perche’ non hai la piu’ pallida idea di cosa sto parlando. Giustamente, hai passato la tua vita interessandoti ad altro.

Se invece sei cresciuto con un certo tipo di portafoglio, ridurre il suo profilo di rischio abbassando la leva non ti creera’ nessun problema.

Certo, per arrivare a questo punto lo sforzo iniziale e’ molto piu’ rilevante rispetto ad un corso fatto con 4 meme. Posto che come abbiamo visto la vita ti mettera’ comunque davanti a questo problema, credo sia meglio affrontarlo presto piuttosto che all’ultimo.

Il resto

Il fondo di emergenza non serve proprio a tutti.
Anzi, a volte fa più danni che altro, soprattutto se è il primo investimento che fai.
È un po’ come mettere una pianta in un vaso troppo piccolo: invece di crescere, rimane lì, tutta storta.
I soldi che potrebbero lavorare per te, invece, restano a prendere polvere solo per darti quell’idea di sicurezza… che magari, onestamente, nemmeno ti serve davvero.

Tenere i soldi fermi sul conto senza investirli “perché se no non arrivo a fine mese”…
Spero che l’abbia infilato nella teoria solo per fare cifra tonda, per arrivare a quattro pilastri.
Perché se davvero ti serve qualcuno che ti spieghi sta roba…allora c’è poco da spiegare: tanto il resto non lo capiresti comunque. È un concetto talmente ovvio che è solo una perdita di tempo: o lo sai gia’, o e’ meglio che riprendi la zappa (o il sifone) in mano e continui a dedicarti a quello.

La verità?
Non è che dovresti proteggerti più del necessario. Dovresti guadagnare di più. Sì, proprio così: guadagnare di più. Non essere solo conservativo, frugale, attaccato al centesimo… Ma spingere su te stesso, sulle tue capacità, sulle tue entrate. Questo e’ il concetto fondamentale che meritava un pilastro.

I bond per coprire le spese previste?

Servono solo perche’ il resto del portafoglio e’ troppo volatile. Nel momento in cui abbassi la volatilita’ di quella parte, pure questo problema e’ risolto.

Però diciamocelo: la vera soluzione non è nei numeri o nei grafici. La vera soluzione è fare le scelte difficili, non quelle comode. Se ti concentri a far crescere il tuo reddito, il 90% delle paranoie su questa parte di pianificazione sparisce perche’ puoi far fronte a queste uscite con lo stipendio. Il restante 10% sono la macchina e la casa: anche li’, e’ piu’ un lavoro sul capire che non sono due asset indispensabili da possedere. Puoi vivere benissimo affittando e in un posto dove la macchina neanche ti serve (ma un posto civile abbastanza per cui l’autista personale Uber non e’ visto come il demonio. Una volta che scopri la gioia di non dover passare il 20% della tua vita a cercare posteggio, non torni piu’ indietro).

Il problema grosso di tutta questa teoria?
È troppo estrema.
Da un lato ti fa essere troppo conservativo, ti fornisce un falso senso di sicurezza invece di puntare l’attenzione sulle domande che richiedono una risposta vera. Aumenta i ricavi, non lasciare parte dei soldi sotto il materasso “just in case”.
Dall’altro ti spinge a rischiare la pelle in modo stupido (60% drawdown) perche’ invece qui si vuol spingere al massimo…ma senza studiare.

Non sono nemmeno concetti così difficili. Richiedono solo un po’ di impegno. Un po’ di studio.
E stiamo parlando della tua vita. Del tuo futuro.
Vale la pena, no?